近日，“對(duì)賭協(xié)議”魅影頻現(xiàn)。
國(guó)慶長(zhǎng)假期間，號(hào)稱“中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)第一股”的中華網(wǎng)母公司CDC集團(tuán)已依據(jù)美國(guó)破產(chǎn)法第十一章提交破產(chǎn)保護(hù)申請(qǐng)。
而就在此前不久，騰訊董事局主席馬化騰以144.25港元/股的價(jià)格出售500萬(wàn)股騰訊股份，套現(xiàn)7億港幣，而騰訊最近股價(jià)為187.3港元。早在今年4月，馬化騰也以67.8港元/股的價(jià)格向投行出售200萬(wàn)股，彼時(shí)騰訊股價(jià)為195.2港元。
而這些異常現(xiàn)象的背后閃現(xiàn)的都是“對(duì)賭協(xié)議”的影子。
最近兩年間，“對(duì)賭協(xié)議”的身影已經(jīng)頻頻閃現(xiàn)在許多重要的收購(gòu)案例中，比如華平投資與港灣網(wǎng)絡(luò)的對(duì)賭協(xié)議，高盛、鼎暉投資、PVP基金與雨潤(rùn)食品的對(duì)賭協(xié)議，摩根士丹利、鼎暉、英聯(lián)投資與蒙牛的對(duì)賭協(xié)議等等。
總結(jié)下來(lái)，中國(guó)公司在與國(guó)際資本的對(duì)賭中輸多贏少。
對(duì)賭協(xié)議就是對(duì)于未來(lái)不確定的情況進(jìn)行一種約定。如果約定的條件出現(xiàn)，投資方可以行使一種權(quán)利;如果約定的條件不出現(xiàn)，融資方則行使一種權(quán)利。所以，對(duì)賭協(xié)議實(shí)際上就是期權(quán)的一種形式。
在中國(guó)法律體系中，雖然對(duì)于“對(duì)賭協(xié)議”雖然并無(wú)禁止性規(guī)定，但“對(duì)賭協(xié)議”的某些條款確實(shí)與《公司法》等法律法規(guī)相悖。
例如，有的“對(duì)賭協(xié)議”中要求給投資機(jī)構(gòu)派出的董事“一票否決權(quán)”“優(yōu)先利潤(rùn)分配權(quán)”等。而《公司法》中有如下規(guī)定：“股東出席股東大會(huì)會(huì)議，所持每一股份有一表決權(quán)�！薄岸聲�(huì)決議的表決，實(shí)行一人一票�！薄巴N類(lèi)的每一股份應(yīng)當(dāng)具有同等權(quán)利�！比缃饎偛Ａ�(300093)于去年終止的“對(duì)賭協(xié)議”中，即包括類(lèi)似條款。
但據(jù)國(guó)內(nèi)現(xiàn)行的法律規(guī)定，《公司法》同股同權(quán)的規(guī)定讓國(guó)內(nèi)優(yōu)先股形同虛設(shè)，盡管投資協(xié)議中投資人的股份都是按照優(yōu)先股給出，但優(yōu)先股規(guī)定的一些實(shí)質(zhì)權(quán)利在履行時(shí)往往存在變數(shù)，這也讓對(duì)賭條款于投資人十分重要。
雖然在中國(guó)對(duì)此有負(fù)面看法，但在西方資本市場(chǎng)，“對(duì)賭協(xié)議”卻為國(guó)際投行和投資機(jī)構(gòu)廣泛應(yīng)用。“對(duì)賭協(xié)議”幾乎是每一宗投資必不可少的技術(shù)環(huán)節(jié)，目的是通過(guò)設(shè)定目標(biāo)盈利水平和觸發(fā)條件，來(lái)避免不可預(yù)知的盈利能力風(fēng)險(xiǎn)。
“對(duì)賭協(xié)議”的簽訂，是希望讓投資人與企業(yè)實(shí)現(xiàn)雙贏局面，最著名的案例當(dāng)屬摩根士丹利等機(jī)構(gòu)對(duì)蒙牛的投資。對(duì)于投資方來(lái)說(shuō)，簽訂對(duì)賭協(xié)議的目的是降低投資風(fēng)險(xiǎn)，確保投資收益;而對(duì)融資方來(lái)說(shuō)則是實(shí)現(xiàn)低成本融資和快速擴(kuò)張。
不過(guò)，需要提醒的是，“對(duì)賭協(xié)議”是把雙刃劍，強(qiáng)大壓力及誘惑，也可能將企業(yè)引向非理性的擴(kuò)張，最終導(dǎo)致失去公司的控制權(quán)甚至更糟。
湖南太子奶對(duì)賭高盛、英聯(lián)以及摩根士丹利，該公司總裁李途純因未能達(dá)到業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)目標(biāo)而失去控股權(quán);碧桂園與美林對(duì)賭輸?shù)?2.4億元;永樂(lè)電器對(duì)賭摩根士丹利失利，導(dǎo)致被國(guó)美電器收購(gòu);中華英才網(wǎng)在Monster與其簽訂的3年助其完成IPO的對(duì)賭承諾無(wú)法兌現(xiàn)后，Monster正式收購(gòu)中華英才網(wǎng)剩余55%股份，成為其全資公司。還有深南電、中國(guó)高速傳動(dòng)、恒大地產(chǎn)、昌盛中國(guó)等公司都曾不幸在“對(duì)賭”中翻船。
這些企業(yè)失敗有一定的客觀因素，國(guó)內(nèi)企業(yè)在對(duì)賭方面大多還是“新手”，有的企業(yè)因不熟悉規(guī)則而屢屢吃虧，如忽視協(xié)議中的隱蔽條款和對(duì)賠償標(biāo)準(zhǔn)的理解等。投行對(duì)于行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)和發(fā)展態(tài)勢(shì)有較多的資料和研究，信息獲取上明顯處于優(yōu)勢(shì)。比如，中華網(wǎng)的投資方Evolution Capital Management LLC所管理的基金資產(chǎn)凈值總額約為10億美元，基金的投資覆蓋整個(gè)亞洲市場(chǎng)的多種金融產(chǎn)品，這家基金本身對(duì)于“對(duì)賭協(xié)議”這種模式駕輕就熟，在這些國(guó)際投行的眼里，中資公司的底牌都是透明的。
比被人看穿底牌還可怕的是企業(yè)家自己估計(jì)過(guò)于樂(lè)觀，以為有了錢(qián)就可以業(yè)績(jī)翻番，往往對(duì)融資之后的財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)非常激進(jìn)。然而，對(duì)于企業(yè)經(jīng)營(yíng)而言，制約發(fā)展的不僅僅是錢(qián)，經(jīng)營(yíng)上的一些探索和改進(jìn)，可能也不會(huì)馬上見(jiàn)效，如果對(duì)于短期業(yè)績(jī)做出太高預(yù)期，希望借此博得高收益、降低股權(quán)稀釋比例，很可能適得其反。
您當(dāng)前位置: 
.png)